文｜李振兴
近日，上海锦江国际酒店股份有限公司（以下简称“锦江国际”，也就是A股上市公司锦江酒店在香港联交所的上市主体）向香港联交所递交了上市申请，拟通过发行H股登陆港股市场。
据了解，1996年10月，锦江酒店就在上交所上市，股票代码为600754，成为中国第一家上市的酒店餐饮集团。
值得注意的是，2006年，锦江酒店也曾在港交所上市，2022年私有化退市。
近几年锦江酒店的业绩波动较大，2020/2022/2024年的业绩均出现了下滑的情况。虽然锦江酒店全球化布局海外覆盖55国，是中国酒店集团中境外客房数第一的品牌企业。整合欧洲卢浮酒店集团，欧洲市场复苏强劲。但锦江酒店国际业务仍然亏损，且商誉受到影响，企业负债率较高。
在业内人士看来，锦江酒店在港股再次上市首先解决的是卢浮酒店亏损带来的资金需求。
亏损的海外市场
锦江国际于2025年6月29日正式向港交所递交招股书。若以指示性定价范围中位数计算，扣除发行费用后，锦江国际募集资金净额首先强化海外酒店业务，用于海外酒店资本支出及资产增值。其次用于数字化转型：投入海外一体化酒店管理平台搭建、智能系统升级及数据安全体系建设等。
关于海外业务，锦江国际2015年收购卢浮酒店集团，并将Campanile、Kyriad等海外品牌成功本土化，并通过与丽笙酒店集团签订管理许可协议，在中国管理及运营“丽笙系”品牌酒店。锦江国际还与希尔顿集团合作运营“希尔顿欢朋”，与雅诗阁成立了合资公司，进一步开拓在酒店式公寓领域的合作。
锦江国际推动“锦江之星”“7天”和“锦江都城”在东南亚市场开店运营。在中高端和中端市场，锦江国际打造个性化酒店品牌，如“锦江都城”“喆啡”“希岸”和“原拓”；在高端及以上品牌，打造顶级奢华酒店品牌“J”，位于上海中心大厦的顶端。
不过，2024年，锦江酒店的国际业务收入42.56亿元，同期下降1.8%，占30.3%，RevPAR恢复至2019年的112.3%，但仍面临地缘政治及运营整合挑战，海外业务持续亏损。财报显示，2024年，锦江酒店境外归母净利润亏损5689万欧元，比上年同期增加亏损339万欧元。
数据显示，2020年至2023年四年，锦江酒店的境外业务归母净利润分别为亏损10551万欧元、5811万欧元、2632万欧元、5350万欧元，四年净亏损2.4亿欧元，加上2024年，五年亏损超3亿欧元。
其中，卢浮集团2020年亏损9625万欧元、2021年亏损5166万欧元、2022年亏损2314万欧元、2023年亏损3468万欧元、2024年亏损1079万欧元。累计亏损近2.17亿欧元。
锦江酒店整体业绩波动很大。2020年营业收入98.98亿元，同比下降34.45%，境内酒店收入同比降27%，境外收入降56%。归母净利润1.1亿元，同比下降89.91%，扣非净利润亏损6.7亿元。2021年营业收入113.39亿元，同比增长14.56%，境内RevPAR（每间可供出租客房收入）恢复至2019年的87.45%。但归母净利润为1.01亿元，同比下降8.07%，扣非净利润亏损1.22亿元，较2020年亏损收窄。
2022年，锦江酒店收入再次下滑，营业收入110.08亿元，同比下降3.44%，境内收入降17.65%，境外收入增长52.02%。归母净利润1.13亿元，同比增长18.67%，扣非净利润亏损2.04亿元，亏损面扩大。境外RevPAR恢复至2019年的99.59%，境内仅72.37%。
2023年营业收入146.49亿元，同比增长29.53%，归母净利润10.02亿元，同比激增691.14%，扣非净利润扭亏为盈达7.74亿元。有限服务型酒店收入增30.40%，加盟店占比提升至94%。2024年营业收入140.63亿元，同比下降4%，主因境内有限服务型酒店收入降6.22%。归母净利润9.11亿元，同比下降9.06%，扣非净利润5.39亿元，降30.32%，经营压力源自2024年因战略关闭部分自有及租赁酒店，转向轻资产模式，导致收入小幅下滑。境内中端酒店RevPAR降8.33%，资产负债率升至65.99%。
其中，2024年，锦江之星营收7.85亿元、净利润亏损4647万元、净利润率-5.92%。锦江旅馆投资营收10.57亿元，净利润亏损1.86亿元、净利润率-18.54%。
旅游酒店行业资深高级经济师赵焕焱认为，锦江酒店的下行是酒店行业供大于求下整个行业平均经营水平下跌的典型反映。
向“轻”转型减债
其实，锦江酒店曾经在港交所有过上市的经历。
2006年末，锦江酒店在港交所上市，当时的三大核心业务分别是酒店、客运物流、旅游，同时还有包括地产、实业、金融在内的相关产业。
锦江酒店2010年的资产置换，从发展经济型酒店变为酒店资产，港交所的锦江酒店改为锦江资本，上交所的锦江股份改为锦江酒店。
2015年，锦江国际通过在境外设立全资子公司作为收购主体，现金收购美国喜达屋资本拥有的卢浮集团100%股权。
2022年，锦江资本在港交所退市，并与锦江酒店进行吸收合并。
对此，赵焕焱认为锦江资本私有化退市后改变估值与股价低迷的现状；避免与锦江酒店的同业竞争；简化管理层级和管理费用；节约为了维持上市而必须支出的各项费用；不用定期公布财报，还可以进行财务重组，重新组合债务和业务。
锦江酒店再次拟赴港上市，融资的用途之一是清偿部分高利率银行贷款，优化财务结构等。
中信证券在点评锦江港股上市时认为，H股发行所募资金，有望直接缓解外币负债压力，同时利息费用减少带来的利润增厚或可部分抵消新股发行对EPS的稀释。
数据显示，锦江酒店2021年-2024年负债率分别为64.08%、63.84%、65.68%和65.99%，2025年Q1为65.34%。2024年负债率较2021年上升1.91个百分点，主要因银行借款及租赁负债增加。
2024年底，锦江短期借款9.51亿元，大幅增加163.58%，占总资产的2.06%。主要是本期收购少数股东持有Lavande、Xana、Coffetel的股权新增并购贷9亿元等所致。
同为有着国资背景的首旅集团2024年底的负债率在52%左右，主要长期借款为主，流动负债低。
应对负债较高的方式是轻资产转型。
锦江酒店规模全球领先，2024年开业酒店1.34万家，全球第一，战略关闭部分自有酒店，减少84家，聚焦轻资产转型。特许经营酒店房间数年均增长8.8%，占比94.1%，降低资本开支并提升现金流稳定性。
单店指标待提高
在轻资产转型上，首旅酒店在京津冀地区市场份额领先；拥有国企背景加持，融资成本低。但首旅轻资产转型较慢，自有物业占比高，其高星酒店多为自有物业。
不过，在一些具体指标上，锦江酒店的数据仍有空间。
RevPAR指标，2024年华住RevPAR为235元、ADR（平均房价）为289元、OCC（入住率）为81.2%
锦江境内有限服务酒店RevPAR为157.5元，ADR为240.7元，OCC为65.4%。不过境外业务表现稳健，尤其是欧洲市场需求稳定。境外业务韧性较强RevPAR同比增加0.4%，境内则需应对供给过剩和消费疲软。
首旅酒店的不含轻管理酒店RevPAR为167元、ADR为245元，OCC也只有68.2%。RevPAR降幅小于行业平均水平，2024年国内酒店RevPAR同比下降9.7%，但连续六个季度ADR下滑反映价格竞争压力。
亚朵集团的RevPAR最高达351元、ADR为437元、OCC为77.4%，主要受益于中高端定位和会员粘性，但ADR下滑反映市场竞争加剧。
值得注意的是，这几家企业都在加快轻资产模式扩张。但高速扩张的加盟模式也有弊端。
最早受到影响的是亚朵。亚朵在快速扩张，2024年新开业471家酒店，亚朵加盟店占比高达98%。
6月，亚朵杭州西溪紫金港酒店出现了“医院枕套”。涉事门店为加盟店，终止与相关洗涤商合作，对4440件布草全部换新，并停业整顿涉事门店。
虽然被处理的是个别门店，但受影响的是亚朵品牌，更换布草、加强质检及洗涤供应商审核等措施，短期内增加运营成本。若未来自建洗涤中心或升级供应链系统，资本开支压力将进一步加大。
业内人士认为，事件暴露的管理漏洞可能影响投资者对轻资产扩张模式的信心。其他连锁酒店或加强对加盟商的管控，导致行业整合加速。
赵焕焱对中华网财经表示，事件反映了酒店在管理方面还是比较薄弱的，由于供大于求、竞争加剧，酒店的人力资源和日常管理都比较薄弱。布草洗涤集中化是降低投资成本和运营成本的必然趋势，但是洗涤质量是必须保证的。酒店集团对门店的管理一般都是制订规范和抽查抽检，无法保证没有差错。因此，技术进步措施是最好的管理手段，建议推广在布草中植入芯片，这样可以从根本上杜绝混洗的问题。
这也与锦江酒店数字化降本提效相契合。锦江WeHotel会员达2.05亿，中央预订率56.9%，降低OTA依赖；GPP平台覆盖超16000家酒店，采购成本优化。
锦江酒店港股IPO，尽管短期面临经济型市场饱和和海外成本压力，但其轻资产模式、数字化生态及全品牌矩阵的协同效应，赋予其超越长期增长潜力。
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